2026年5月28日，深交所上市审核委员会将审议格林生物科技股份有限公司（以下简称“格林生物”）的创业板上市申请。这已是格林生物自2020年以来第三次向A股发起冲击。一家年营收逾10亿元、为奇华顿和帝斯曼-芬美意等全球香料巨头供货的企业，却在前两次IPO中接连折戟——第一次因隐瞒子公司环保处罚、接到现场检查通知后10天内紧急撤回，第二次则在两轮问询后再度撤单。
六年三轮申报，保荐机构从财通证券更换为长江证券，拟募资金额从3.75亿元膨胀至6.9亿元。但前两次撤回的核心病灶——选择性信息披露、环保合规漏洞、研发费用“注水”——在第三次申报中是否得到了根治？
本文基于格林生物招股说明书上会稿、审核问询回复、深交所监管函件及公开工商信息，梳理出以下几大核心矛盾，试图为投资者还原一个被招股书“优化”过的格林生物的真实面目。
排污数据之谜：谁在说谎？
格林生物2025年度化学需氧量排放量，在招股说明书上会稿中登记为6.446吨，而在全国排污许可证管理信息平台上填报的年度执行报告中，同一污染物、同一年度的实际排放量为25.4097吨。两组数据相差18.9637吨，差异倍数约3.94倍。
这不是小数点后的技术性差异。两份文件均具有法律效力——招股书受到《证券法》第一百九十七条的约束，排污许可执行报告则依据《排污许可管理条例》第十九条按季度填报并经法定代表人或授权人确认。两组数据本应源自同一套在线监测系统、同一批废水排放口、同一时段的监测记录。近4倍的差异，说明在数据提取口径、折算系数、汇总范围或修正方法上存在系统性的不一致。
更值得审视的是差异出现的时点。公开信息显示，格林生物在此前年份中招股书与排污执行报告的数据大体一致，差异集中出现在2025年——正是格林生物第三次IPO申报覆盖的关键报告期年份。差异恰好发生在这一年，不禁令人追问：格林生物是否为了在招股书中呈现更“干净”的环保数据，而对原始监测数据进行了某种选择性处理？
格林生物需要披露的是：在线监测系统在2025年度全年运行是否正常？两套数据各自使用了什么样的折算系数？数据所覆盖的排放口范围是否完全一致？保荐机构和申报会计师在核查环保合规披露时，是否对排污许可执行报告中的原始数据进行了独立调取和交叉比对？
环保处罚连环案：从废水到废气到危废，全领域沦陷
格林生物近十年累计收到7笔行政处罚，其中5笔性质上属于环境违法行为，覆盖废气、废水和危废三大管理领域，罚款合计超过百万元。平均不到两年就被“抓一次现行”。
2016年，格林生物COD在线监测设备出现死机，运维人员被查实存在伪造监测数据的行为。在环境行政执法中，在线监测数据造假属于被定性为“主观故意”的最严重违法行为之一，区别于因设备故障或管理疏忽导致的偶发性超标排放。
2020年，子公司马南生物因挥发性有机物无组织排放和物料滴漏等违规行为被出具两张罚单，合计罚款20万元。2022年，格林生物因危险废物暂存不规范被罚。2023年，格林生物再次因危废处置不合规被罚。
从“废气”到“废水”到“固废”，从设施运行异常到操作流程不合规到排放行为违法——违规的面覆盖了环境管理的三大领域。2022-2023年的两次危废处罚间隔仅约一年。这种“罚了就改、改完了再犯”的循环模式，说明格林生物的环保问题并非偶发于某一台设备或某一条产线，而是嵌入在整个生产管理体系之中。
对照《深圳证券交易所创业板股票首次公开发行上市审核问答》中关于“重大违法行为”的判断框架：2016年的在线监测数据造假属于“故意行为”，2022-2023年的危废违规属于“同类违规反复发生”——这两项特征均指向“重大违法行为”的判断方向。保荐机构认定上述违法行为不构成“重大违法”，其推理逻辑和依据的证据是什么？环保主管部门是否针对每一项环保处罚出具了不构成重大违法的专项证明，还是仅出具了格式化的无违规证明？
选择性披露的基因：从隐瞒处罚到遗漏对赌
格林生物的信息披露问题不是偶发的，而是呈现出一种令人不安的“选择性”模式。
第一次选择：隐瞒环保处罚。2020年7月1日，子公司马南生物因环境违法行为被出具两份行政处罚决定书，合计罚款20万元。同年12月18日，格林生物首次提交IPO申请时，在招股书中声称“未发生环境违法行为”。2021年1月31日被抽中现场检查，2月10日即主动撤回——从被抽中到撤回，仅间隔10天。事后格林生物的解释是“经梳理发现存在未及时披露子公司环保行政处罚问题”。但信息披露义务人不是“梳理到了才披露”，而是“凡是存在就应当披露”。更重要的是，从处罚做出到申报受理的5个月里，如果处罚信息没有传递到编制团队，说明母子公司之间存在严重的信息断层；如果传递到了但被选择性忽略，则性质更为严重。
第二次选择：遗漏对赌协议。2018年前后创始股东在引入山东海科等外部投资者时，签署了包含股权回购和业绩补偿条款的投资协议。这些条款直接关乎股权结构稳定性和控制权——是IPO审核中的“必答题”，但格林生物在首次申报时并未披露。直到首次IPO撤回触发回售权、山东海科于2022年2月将1,326万股以每股10.85元转让给福建启创和福州启光，对赌协议的存在才浮出水面。
在格林生物首次撤回后，将主要原因归结为保荐机构财通证券“对自身工作质量信心不足，异常担心项目现场检查可能招致监管处罚，坚持撤回保荐项目”。这一表述在客观上产生了将撤回责任向保荐机构转移的效果，但未披露环保处罚和遗漏对赌协议的核心责任主体是格林生物自身，而非保荐机构。
研发“凑数”嫌疑：被挤掉三成水分的创新成色
创业板对拟上市企业的研发投入设有量化门槛——最近三年累计不低于5,000万元。格林生物2022至2024年三年研发投入为5,945.52万元，高出底线945.52万元。但这个数字的前提是每一个分子项都准确——而这一前提已在2023年被打破。
格林生物在回复深交所审核问询时承认，2023年度研发费用归集中存在“非全时研发人员认定不清”的问题，调减金额为786.93万元。以格林生物当时的体量推算，这一调减幅度意味着原申报的研发费用中有接近三成被“挤了水分”。调减后，三年累计研发投入距5,000万门槛仅945万元。更深层的问题是：既然2023年的数据已被证实存在归集不准确，2022年和2024年的数据在多大程度上经得起同样的审查？
研发费用的“水分”还体现在结构性异常上。2024年研发人工费用同比暴增109%，而同期直接材料费和折旧费几乎没有增长。正常情况下，当研发人员数量增加时，所消耗的材料、试剂和所使用设备的折旧也应同比例增加。如果试剂和设备开支原地踏步，那么这些新增的研发人员是否真正从事实验性、工程性的研发活动，还是被“统计口径的重新划分”从其他岗位归入了研发序列？
在技术成果层面，格林生物拥有的35项专利中，有10项实用新型专利由子公司金塘生物于2024年4月至8月集中申请——时间窗口恰好落在第二次IPO撤回前夕。实用新型专利不经过实质审查，授权门槛远低于发明专利。将10项低门槛实用新型专利与24项发明专利合并统计为“35项”，客观上起到了“数字看起来更大”的呈现效果。
从研发投入强度来看，格林生物报告期内研发费用率长期维持在2.5%左右，而同期同行业可比公司均值在4%以上。这一差距不是偶然的某一年，而是持续性的、系统性的落后。格林生物在核心专利大量过期、近年新增成果以非专利技术为主、研发投入强度持续落后于同行的三重事实叠加下，是否符合创业板“三创四新”的板块定位？
大额分红与资金缺口：一场“先分后募”的套利游戏
格林生物的财务数据揭示了一个“左右手互搏”式的操作。
2022年，格林生物归母净利润为6,813.69万元，同年现金分红8,000万元，超出当年净利润1,186万余元——不仅分光了当年全部利润，还动用了以前年度留存盈余来填补缺口。2024年，再次分红8,000万元。两年合计分红1.6亿元，占2022至2024年三年累计归母净利润的比例超过50%。
与“慷慨分红”形成鲜明对照的是资产负债表上的数字：截至2025年末，格林生物货币资金余额约7,184万元，短期借款约2.28亿元，一年内到期的长期借款和租赁负债约1.18亿元，合计一年内到期有息负债约3.46亿元，短期资金缺口超过2.7亿元。资产负债率高达62.13%，远超同行业可比公司41.2%的最高水平。
一边以超出当年利润的力度向老股东分发现金，另一边在IPO中向公众投资者募集8,000万元用于补充流动资金——如果资金缺口真实到需要向资本市场伸手，1.6亿元的分红就不应该发生。如果公司有足够余裕大额分红，募集资金中“补充流动资金”的必要性就需要重新审视。
按持股比例推算，陆文聪和陆为父女合计持有格林生物约36%的股份，两次分红合计获得约5,778万元（税前）。陈家德持股约9.65%，获得约1,544万元（税前）。格林生物在问询回复中披露，陈家德在2022年收到分红后，归还了其个人向格林生物重大设备安装供应商项目负责人朱剑峰借入的118万元。格林生物的1.6亿元分红，至少有一部分被用于解决股东个人与供应商之间的非经营性资金往来。陈家德作为公司持股近10%的股东兼内部审计经理，向与公司有8,000万元级业务合作的供应商项目负责人私人借款，这笔交易究竟是纯粹的私人友谊，还是一笔发生在商业关系链条中的利益安排？
内控体系的千疮百孔：从保荐人被处罚到84岁实控人的传承迷雾
格林生物内控体系的问题，从第二次IPO的保荐代表人被监管处罚中可见一斑。2025年9月26日，深交所对长江证券保荐代表人韩松、王静采取约见谈话自律监管措施，认定二人存在对发行人“研发内控不规范”“研发费用核算不准确”“采购内控存在漏洞”核查不到位、发表核查意见不审慎等问题。随后二人被中国证券业协会列入保荐代表人执业声誉C类（最低等级）。
然而，仅隔约两个月，格林生物于2025年11月第三次递交IPO申请时，韩松和王静仍然以“项目组其他成员”身份出现在申报材料中。新任签字保代郭忠杰和李宏强在不到60天的时间里，对一家年营收逾10亿元、外销占比85%、历经多次合规争议的企业完成了全科目独立尽调核查——这一时间窗口是否足够覆盖全部核查科目，需要打上一个大大的问号。
实控人问题同样不容回避。格林生物创始人陆文聪1942年出生，现年84岁，直接持有公司27.11%股份；其女陆为持有9%股份并于2025年6月获认定为共同实际控制人。核心技术人员仅3人——陆文聪、胡建良、林传明。格林生物檀香系列和甲基柏木酮系列产品的技术路线，在很大程度上源于陆文聪在杭州新安江香料厂和IFF杭州期间积累的经验。招股书在“风险因素”章节对实控人高龄风险的描述仅寥寥数语，并未披露完整的继任计划和权力交接路线图。
创始团队的技术来源同样面临审视。陆文聪、陈东霞、陈家德全部来自国有企业杭州新安江香料厂。陈家德出资创立格林生物时，其国企厂长身份尚未解除，股份通过女儿陈波代持。格林生物成立后的主打产品——檀香系列和甲基柏木酮系列——正是新安江香料厂经营期间的核心产品方向。格林生物在招股书中声称“不存在使用国企技术、专利、设备的情形”，但这句话背后经过了什么样的核查？是否委托过具有化工知识产权鉴定资质的独立第三方机构进行正式的鉴定比对？
经营的隐性风险：产能闲置与客户集中的双重绞索
格林生物本次IPO最大单一募投项目——年产6,300吨高级香料项目——拟使用募集资金4.2亿元，占募资总额的61%。但招股书上会稿签署于2026年4月22日，而该项目环评文件于（5月22日）才被南平市生态环境局受理。根据《环境影响评价法》第二十五条，环评文件未经审查批准，项目不得开工建设。格林生物在环评尚未受理的阶段，基于何种依据对项目建设周期和经济效益做出详尽到小数点后两位的测算？
更根本的问题是产能消化的商业逻辑。格林生物本部产能利用率从2024年的约74%降至2025年末的约58%。在超过四成产能闲置的情况下，新增三分之一产能的商业合理性何在？公司在招股书风险因素中自行坦承“行业需求增速放缓或下滑”——这与扩产决策基于的“市场持续增长”假设之间，存在内在的逻辑矛盾。
存货数据进一步强化了销售端的隐忧。2025年末存货账面价值3.58亿元，占总资产比例超过20%，同比增幅46.3%，而同期营收增幅远低于此。在产能并未满负荷运转的情况下存货却大幅增加，合理的推断是销售端出了问题。对于香料这类具有挥发性、保质期通常在12-24个月的产品，3.58亿元存货中库龄超过一年的占比是多少，直接关系到未来需要计提的跌价准备规模。
现金流方面，2025年度经营现金流同比下降约23%，而同期净利润同比增长约19%——利润增长但真金白银反而变少。净现比从2024年的约1.15降至约0.89，意味着每一元净利润中转化为现金的比例在萎缩。利润与现金流的背离，叠加存货的急剧膨胀，值得投资者保持警惕。
从收入结构来看，格林生物外销收入占比常年维持在85%左右，前五大客户全部为奇华顿、帝斯曼-芬美意、IFF等国际香料香精巨头，对前五大客户销售占比持续超过40%。这种高度集中的客户结构和极度依赖外销的业务模式，使格林生物的抗风险能力值得审视。近年来，国际巨头在印度、印尼和东南亚持续扩大采购规模，本土香料原料供应商凭借更低成本、更宽松的环保监管正在全球供应链中争取更大份额。如果其中任何一家巨头将相当比例的采购份额转移至东南亚或印度的供应商，格林生物是否有能力在可接受的时间窗口内找到同等体量的替代客户？
格林生物与德意志银行香港分行签署的应收账款保理协议同样值得关注。第三方回款（主要为保理）占营收比例报告期内平均约12%。如果保理是有追索权的，格林生物的经营现金流中包含了保理融资带来的现金流入，这部分现金流反映的不是经营能力而是融资能力。扣除保理带来的现金流，格林生物的真实经营造血能力如何，招股书并未充分披露。
格林生物的故事并不复杂：一家有技术底蕴的香料企业，在长达六年的时间里三次冲击同一板块，每次都以撤回告终，每次撤回的核心原因都指向信息披露质量的系统性问题。从隐瞒环保处罚到遗漏对赌协议，从研发费用“注水”到排污数据“打架”，从大额分红后募资补流到产能闲置仍激进扩产——这些问题并非孤立存在，而是一套“为上市而粉饰”的思维模式在不同环节的不同投射。
格林生物第一次撤回后，将原因归结为保荐机构“信心不足”；第二次撤回后，保荐代表人被深交所约谈并列入执业声誉最低等级。现在是第三次。问题的关键不在于格林生物还能给出多少解释和说明，而在于：一家在前两次申报中反复触及信披底线的企业，其信息披露的质量根基在第三次申报中是否发生了实质性的改变？如果本次IPO再次失败，格林生物是否还有第四条路可走？
